海泰新光(688677)：硬镜ODM业务快速发展 内镜整机系统未来可期

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国产硬镜领导者，进军整机系统市场。公司主要从事医用内窥镜光学产品研发、生产和销售，在光学技术领域积累深厚，产品从内窥镜LED 光源拓展到荧光内窥镜、内窥镜摄像系统，发展较为迅速。2018 年公司开始打造自主内窥镜系统品牌，逐步进军整机市场。2018-22 年公司收入和归母净利润CAGR 分别为24.2%和35.3%，保持较高速增长。

深度绑定史赛克，合作范围不断拓宽。公司深度绑定史赛克，是其硬镜整机部件内窥镜、光源模组重要供应商。公司深度参与史赛克多代内窥镜系统核心光学部件的研发及量产，包括720P 白光系统、1488、1588、1688、1788 系统。公司ODM 业务快速发展，2022 年来自史赛克业务收入占总收入达62%，2017-2022年来自史赛克收入CAGR 约为20%。随着史赛克荧光硬镜业务不断向海外拓展，公司有望受益于史赛克内窥镜系统的放量和升级；公司积极研发宫腔镜、胸腔镜、关节镜、3D 腹腔镜等，不断拓宽和史赛克的合作品类。

积极延伸产业链，有望打开第二成长曲线。内窥镜市场持续扩容，弗若斯特沙利文预计2024 年国内硬镜市场规模将达110 亿元，2019-24 年CAGR 为11%。

荧光硬镜较白光成像更优，且可兼顾白光模式，荧光硬镜的市场规模占比持续扩大，2024 年将达53.5%。公司积极从上游零部件切入中游内窥镜设备：2018年公司开始拓展整机产品，白光硬镜系统、一代4K 荧光硬镜系统及除雾内窥系统陆续获批。2019 年中国硬镜市场国产品牌份额不足11%，进口替代空间较大。

公司进军整机市场，通过打造自主品牌渠道、参股合资公司国药新光借力国药渠道以及和中国史赛克战略合作加速市场推广，公司有望受益于内窥镜国产替代趋势，打开业绩第二增长曲线。

光学业务多点开花，快速成长业绩可期。公司从光学技术切入，业务延展到医用光学、工业激光、生物识别等领域，光学业务收入从2017 年的4106 万元增长到2022 年的1.1 亿元，期间CAGR 为22%，保持较快增长，其中2022 年同比增长34%。受益于下游应用场景拓展，下游需求快速增长，公司光学产品销售规模有望维持较高速增长。

盈利预测、估值与评级：考虑到公司深度绑定史赛克，自主品牌整机逐步放量，光学业务多点开花，我们预计公司23-25 年归母净利润分别为2.30/3.22/4.25亿元，同比+26%/40%/32%，现价对应PE 分别为25/18/13 倍，给予公司目标价68.52 元。首次覆盖，考虑到公司是国内内窥镜硬镜的领军企业，和史赛克合作不断深化，自主品牌整机未来可期，给予“买入”评级。

风险提示：单一大客户依赖风险；新产品推广不及预期；汇率波动风险；贸易摩擦风险等。

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